Bloomberg最近写了篇文章，内容关于「意外后果法则」，当中提到：
「真正的历史法则只有一条，那就是意外后果法则。上世纪20年代初，芝加哥大学经济学家Frank Knight提出了一个著名的理论，他将影响市场的因素分为了两种：可计算的风险和不可知的不确定性。然而，他忽视了第三种因素：意外，指发生了本来应该不会发生的事。」
虽然Bloomberg的文章主要关注上升的债券收益率，惟也可以用来解读当前的其他多件市场事件。同时，人们继续为「这次不一样」找借口。正如笔者上周指出，这种想法会导致投资回报跑输大市：
「纵观历史，当大多数投资者认为某种资产类别已经处于最糟糕的境地时，往往就是开始买入的最佳时机。正如我们经常提及，心理因素是导致投资者长期表现逊于市场的主要原因之一。」
(跑输大市的原因，来源：Dalbar)
行为偏好会导致人们作出糟糕的投资决策，Dalbar划分出了九种非理性的投资行为偏好：
厌恶亏损
——
害怕亏损会导致人们在最糟糕的时候撤资，也称为「恐慌性抛售」
目光短浅
(Narrow Framing)
——于决定
决定投资组合中某部分资产的
策略
的时，不考虑整体影响。
僵化
——
只关注
之前发生的事情，不
去
适应不断变化的市场。
心理
账户
——根据心理账户判断
投资表现，
以及判断是投资
成功
了
和
还是
失败
了
。
缺乏多元化
——
尽管
投资组合
中的资产高度相关，却以为自己的投资很多元化。
随波逐流
——
跟风，
这
会
导致「高买低卖」。
后悔
——
陷入
对之前失败
的后悔情绪中无法自拔，而
没有采取必要的行动。
轻信
媒体
——
媒体
具有偏向性
，
因为为了
销售广告
主
的产品
，媒体需要吸引人的观点来引发读者关注
。
乐观主义
——
面对现实时，过于乐观的设想往往会导致出人意料的转折。
个人投资者的最大问题是「羊群效应」和「厌恶亏损」。
这两种行为往往会同时发生，加剧投资者的错误。市场上升时，个人投资者会认为升势将一直持续下去。
随着市场下跌，人们开始意识到，「这轮下跌」可能不再是「逢低买入」的机会，而是某种更糟糕的情况。
于市场处于高位和低位时，情绪偏见造成的后果最严重。
高估值、高利率和低波动2023年，最大的问题是利率飙升。借贷成本上升会阻碍经济增长，最终降低企业盈利。，资产价格上升而波动很低可以证明现在的投资者就是这么想的。
(VIX恐慌指数vs标普500指数)
同时，尽管利率上升会造成不好的后果，尽管经济增长放缓，投资者仍愿意为企业盈利支付更高的倍数。以史为鉴，于利率上升的环境中，按过高估值买入资产的结果都不太好。然而，于短期内，投资者往往会很自满，总是相信这次不一样。
(利率上升vs估值反转)
上周，笔者于社交媒体上发了下面这张估值(P/E)与波动率(VIX)的比率图。图表显示，当比率上升时，市场会出现重大调整或者出现熊市。
不过，令笔者感到意外，读者Thomas评论道：
「1994年和2018年似乎不一样，VIX分别为1.52和1.99，随后标普500指数上升。目前尚不清楚这个指标的可靠性如何。」
Thomas似乎忘记了2018年底，美股大跌了20%。同时，他于指出这个指标曾两次预测失败时，心里面隐含了他对「这次不一样」的期望。
然而，于不远的将来，于高利率环境下高价买入资产的投资者，还有忽视了风险的投资者，可能就要承受意料之外的后果了。
还是那句话，「时机决定一切」。
后果总会降临我们当前处在一个情绪高涨的时期。一方面，很多投资者希望股票无限期的上升，过去几年，期权市场就呈现出这样的态势，而且由于有到期日，期权和期货最具投机性。
(期权和期货规模)
另一方面，有大量的「看跌」头寸押注债券市场将继续陷于熊市。
尽管两大阵营都押注「这次不一样」，惟不太可能双方都是对的。高利率和紧缩货币政策的后果是拖累经济增长。因此，这类政策实施后一段时间，往往会出现经济衰退和金融事件。
(金融状况指数vs危机)
不过，于1936年，Robert K. Merton曾在The Unanticipated Consequences of Purposive Social Action一文中就指出，有五个原因可能导致政客和政策制定者周密的计划失败：
知识片面。
我们的预期是来自历史经验，并假设过去、现在和未来的情况是相若的，可以归为同一类情况。然而，这里有个悖论，因为情况实际上是不一样的。
错误
。「作出的假设太轻率，认为过去的情况导致了某种预期结果，未来的情况也会导致一样的结果。」
「迫切的直接利益」
。
行为者对一个行动预见到的直接结果有极高关注度，到了把其他后果或
此
行动的其他可能影响完全排除在外的程度。
「基本价值观」。
指由于基本价值观的要求，只考虑了某些行动的必要性，而没有去考虑进一步的后果。Robert K. Merton
以Max Weber
的新教伦理和资本主义精神为例，他指出新教伦理和资本主义精神主张延迟满足，这造成了意想不到的后果，就是资本积累，最终削弱了加尔文主义的禁欲主义。
自我否定预言。
关于未来社会发展趋势的预测如果公开了，这个预测往往不会发生，因为预测本身已经成为了现实情况的一部分……(
因此)
，满足不了这个预测默认的「所有其他条件都是一样的」前提条件了。
虽然这次短期来看似乎不一样，惟长期来看，货币政策造成的意外后果总是会降临。
这次也不例外。
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编译：刘川
